理论基础

现代货币理论为廉价货币政策的实施提供了理论基础，我们将看到，无论是在凯恩斯主义还是在货币主义的货币理论中，廉价货币政策都是政府的合乎逻辑的当然选择。

1、凯恩斯货币思想的转变

在《货币论》中，凯恩斯认为储蓄和投资的差异是非零利润的根本原因。只有当储蓄等于投资时，利率水平才会刚好消除所有的经济利润，使经济达到所谓的零利润点，这是经济稳定运行的前提条件，这时的利率水平和魏克塞尔所提出的自然利率相对应。而储蓄和投资只有在非常偶然的情况下才会相等，之所以如此是因为做出储蓄和投资决策的是完全不同的人群。在这一理论中，银行作为筹措资金和贷放资金的中介机构是经济运行中的关键角色，货币利率就在银行收付资金的过程中形成，即在可贷基金的的供给和需求的相互作用下形成。可以看出，这时凯恩斯的利率思想基本上是可贷基金理论的延续。

但是，到了《通论》，为了说明有效需求不足原理，凯恩斯的利率理论来了一个180度的大转弯。储蓄量经由乘数理论完全被动地由投资量所决定，“一切投资都会因乘数原理产生与其同量的储蓄”，因而使储蓄流量和投资流量相等不再是经济政策的目标，而作为一种理所当然的假设前提被接受。由于储蓄和投资不再是两股分离而又相互作用的力量，所以利率便不可能再由这两者决定。为此，凯恩斯创造了“流动性偏好理论”来代替可贷基金理论，在该理论中，储蓄不再和利率发生直接的关系。而且储蓄倾向的自发上升会导致消费支出减少，边际消费倾向下降，投资乘数缩小，从而社会总收入减少。所以凯恩斯引用蜜蜂寓言来告诫人们，对于经济总体而言，勤俭节约不是一种美德，而是加深经济萧条的有害行为，将会导致经济的萎缩，甚至人类种群的衰落。

凯恩斯认为：利率是公众的灵活性偏好所决定的货币需求与满足这种需求的货币供给相均衡时的价格。利率高，则说明公众对货币灵活性的偏爱程度高；利率低，则说明公众对货币灵活性的偏爱程度低。

但是，灵活偏好是由公众的总体态度所决定的，是易变的，没有什么外部力量可以控制；货币的供给则不同，在凯恩斯笔下它是一个外生的变量，由某个机构比如中央银行外生地给定。政府可以通过对货币供给量的控制将利率保持在任何一个最有利于流动性供给的水平上。在凯恩斯主义者眼中，“货币政策的唯一任务是维持低利率，籍以避免干扰投资”（弗里德曼，1991），利率被认为是投资进一步扩大的障碍，调节利率成为政府手中的一项重要的政策工具，为刺激投资，维持充分就业，政府合理的政策手段便是实施廉价货币政策，批量制造流动性，以降低投资成本，从而完全忽视了利率作为价格体系的一部分所具有的经济功能。

2、自相矛盾的弗里德曼

弗里德曼在货币理论的实证分析和货币史研究中所做出的贡献足以为他赢得任何荣誉，但是所有这些都无法掩饰其纯理论研究方法以及理论体系本身所固有的矛盾。至于前者（方法论），马克·布劳格曾有过尖锐的批评（马克·布劳格，1992），本文仅以《货币稳定方案》和《最适货币量》为例对弗氏的矛盾体系作一简单评述，更详细的论述笔者将会在后继的论文中陆续给出。

在前书中，弗里德曼提出，由于货币发行的潜在收益以及私人竞争性发行存在的问题，国家的垄断发行有其必然性。他论述了国家在货币发行中所起到的作用：防伪、强制通行和数量限制等等。但是为了限制政府手中掌握的权利，为“防止货币安排本身成为一个不稳定的根源”，他主张实行单一规则，同时认为每年增发的百分比并不重要，也许3%是一个合适的增发比例（相当于美国百年来的平均经济增长率）。他对限制货币总量的建议，实际上就承认了造成一定程度货币稀缺的必要性，也就是说，承认了正利率存在的合理性。

但是，在后一篇文章中，论调却完全不同，他认为，既然生产货币的边际成本几近于零，那么货币发行的有效率的方式应该是满足任何对货币余额的需求，从而将持有货币余额的机会成本降低至零，使之与货币生产的边际成本相适应，达到社会福利最大化，实现最适的货币供给。在这里，他的持币机会成本和凯恩斯的利率是投资之障碍的说法如出一辙，最终导致的只能是廉价货币政策。

而且，弗里德曼关于满足了私人的货币需求就会增进社会福利的说法存在严重的合成谬误，其实，社会总收益并非个人预期收益的简单算术和，他没有考虑到廉价货币政策的外部负效应，这就是我们下面要讨论的廉价货币政策的经济后果：扭曲财富分配规则、降低自愿储蓄和投资效率以及增加社会的总体风险（即经济衰退的可能性）等。

经济后果

实施廉价货币政策的短期效果是非常明显的，对经济增长率、就业水平等都会产生立竿见影的影响，这也正是凯恩斯所关心的，因为“在长期中我们都将死去”。但是，凯恩斯的《通论》只是医治大萧条后奄奄一息的资本主义经济的一剂特效药，是危机存亡之秋的非常之举，而非标本兼治之计，长期“服用”必将产生很多不良后果。

一、财富分配的扭曲

现代利率理论所标榜的外生的货币供给理论和对利率的敌视心理使得货币供给开始泛滥，通货膨胀不期而至。新凯恩斯主义者将所有实施廉价货币政策的国家的这种普遍现象解释为工会力量的扩大所导致的工资过快上升，即所谓的“成本推进”式的通货膨胀。由于利息也是生产成本之一，理所当然过高的利率也是通货膨胀的原因之一，这样他们又为廉价货币政策找到了一条理由，同时给利率加上了第二条罪状，使其变成了通货膨胀的罪魁祸首之一。但是，这完全是一种本末倒置的分析方法，现实和新凯恩斯主义者的论调正好相反，正是廉价的货币政策导致了通货膨胀，对于这一点货币主义者却有着正确的认识，认为“通货膨胀永远是一种货币现象”。

通货膨胀会导致财富分配的扭曲，关于这一点，凯恩斯自己曾有过非常精当的表述：（1）通货膨胀削弱了固定利率债券的价值，从而使那些持有部分债券的投资者遭受巨大的损失；（2）工资受到契约的限制，其变动总是落后于价格变动，所以价格上涨时，工资收入者的实际收入将会减少；（3）与此同时，企业家们的利润却非常丰厚，因为工资等生产成本的变化是滞后的，由于价格提高，利润会有所增加，债务负担也会减轻。

可以说，通货膨胀为企业家提供了一条致富的捷径，但同时也使他们成为人们指责和非难的对象。通过通货膨胀转移和分配财富既是不公正的，也是不安全的，如果想要把社会的资源储蓄吸引到投资领域，就应当使体现储蓄和投资的价值标准保持稳定，并以此作为审定国家政策的一个基本方针。随着时间的推移，在复利累计的影响下，如果不从事企业经营活动的闲逸分子从从事企业经营的活跃分子的收入中获取的份额相对过多，确实应当重新分配国民财富；但是应当采取其他一些更公平的方式，而不是通货膨胀，以便使一切形式下的财富都受到同等程度的影响，而不应当单单让固定收入者遭受损失。事实证明通货膨胀对正常的收入分配体系产生的影响会扩大收入差距，增加社会的不稳定性。

二、降低了自愿储蓄

由于各国货币当局致力于货币利率的控制，和接踵而至的通货膨胀等原因，实行凯恩斯经济政策的国家，特别是发展中国家的实际利率几近于零，甚至为负。这时人们手中的货币便不再作为储蓄流入银行，而是被用于各种实际商品的消费、购置贵金属和不动产以及国外资产和国外通货等非生产性投资。这样，生产性资金将会减少，廉价货币政策总体的长期经济效果将会和凯恩斯主义者刺激经济增长制造充分就业的初衷背道而驰。

然而，当存在资本市场时，要得出上述结论还有待于进一步的分析，因为储蓄现在可以不再通过银行中介，而是通过资本市场直接进入生产领域。但是在一个各种直接融资金融工具不甚发达的国家，直接融资成本可能会很高，很难满足由企业的巨大投资需求所产生的超额货币需求。首先，很多盈利性很差的项目被经营者纳入投资日程，他们利用各种手段在金融市场上与较好的投资项目相竞争，这样资本市场上各种资金需求者鱼龙混杂，真假难辩，极大地增加了投资者的信息甄别成本（信息成本既是私人成本也是社会成本，因而是一种纯粹的浪费）。其次，在市场经济的游戏规则还不健全，资本市场还不规范的国家，正如我们所见到的，各种设租和寻租行为会大量出现，浪费了大量生产性资金，这些都将提高企业直接融资的成本，从而导致统一利润率的下降，最终会降至与利率相一致的均衡水平，因而股票对人们的吸引力也不会太大，资本市场很难发展起来。

因此，在实施廉价货币政策的发展中国家，企业的生产性资金短缺现象一般都比较严重。这既反映了发展中国家经济总量薄弱、资本数量缺乏以及融资手段有限等客观原因，同时也是一种人为的金融约束所导致的结果。

三、导致投资无效率

利率低就意味着获得资金的成本低，这样，人们便不再将它视为一种稀缺的生产要素，利率作为价格体系的一部分，也就无法实现其应有的有效配置资金的功能。

在资本市场无法吸引自愿储蓄的情况下，当利率很低时，要满足企业的巨大的投资需求，保持一定的经济增长水平和就业水平，政府只能求助于更大规模的流动性供给。这将导致更大规模的资金无效率使用，最终信用体系将遭到破坏，使整个经济结构普遍带有一种扭曲的、非均衡的性质，经济运行将逐渐走向紊乱。恶性通货膨胀将不可避免，为了保证较高的就业比例，维持经济繁荣的景象，在储蓄量日益萎缩的情况下，政客们除了更大规模地提供货币，加速通货膨胀之外，别无选择。由物价的不断上升所创造和维持的就业机会是极为不稳定的，一旦价格上升终止，它们也会随之消失。这是一个典型的魏克塞尔累积过程，但是这一过程不是永无止境的，因为呈加速度上升的通货膨胀很快就会导致全部经济活动的彻底瓦解。

我们可以用存在信贷配额的可贷基金理论就低利率政策对投资产生的影响作一个简单的分析（蒋硕杰，1999）：在低利率水平下，如果政府无意实施扩张政策（即通过各种渠道增加高能货币的供给），那么，面对企业庞大的资金需求，银行就只能求助于信贷配给。首先我们假设掌握配给权利的官僚机构都是公正无私的，他们努力将手中的资金借给边际报酬率最高的企业。即使这样也将存在如下成本：（1）信息成本（寻觅好的企业所花费的成本），这是一种没有社会收益与其相对应的纯社会成本；（2）没有取得配额的资金需求将会转向无组织、无规模的其他货币市场，比如，民间金融市场，由于这些金融市场没有庞大的中介机构来为放款者分散风险，而且在发展中国家，一般情况下这些金融机构都处于地下状态，得不到政府法律的保护，所以，在这些市场的放款者一般都将要求较高的风险贴水，借款者将会被迫接受比正常利率更高的利率；而且，私人行为的边际风险规避一般会随风险资产量的扩大而增加，即他们要求的风险贴水将是资金供给的递增函数，也就是说，有可能一笔借贷资金的量越大，要求的利率也越高，这和银行的信贷行为正好相反，导致民间金融市场无法满足较大项目的资金需求。如果官僚机构没有我们想象的那么廉洁，那么还将会有很多社会资源浪费在各式各样的寻租环节之中。